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 自2018年正式拉開帷幕以來，券商資管的公募化改造持續(xù)推進(jìn)，即將進(jìn)入收官階段。目前，各券商資管產(chǎn)品結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)了顯著優(yōu)化，多數(shù)存量大集合產(chǎn)品已對標(biāo)公募基金完成了從“非標(biāo)”向標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品的轉(zhuǎn)型，降低了監(jiān)管套利空間。

  不過，資管業(yè)務(wù)所面臨的收入壓力，以及行業(yè)內(nèi)日趨明顯的頭部效應(yīng)和內(nèi)部分化成為下一步券商資管發(fā)展的新挑戰(zhàn)。在業(yè)內(nèi)人士看來，主動管理能力是券商資管的立身之本，未來可通過加強(qiáng)投研、模式創(chuàng)新以及科技賦能等方式，構(gòu)建自身差異化的核心競爭力。

  公募化改造即將收官

  券商資管的公募化改造是指，按照監(jiān)管要求，將券商資管的大集合產(chǎn)品按照公募基金的運(yùn)作標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行規(guī)范和改造，使其能夠以公募基金的形式在市場上銷售和運(yùn)作。

  2018年11月，證監(jiān)會發(fā)布《證券公司大集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)適用操作指引》，要求存量大集合資管產(chǎn)品應(yīng)在2020年12月31日前參照公募基金進(jìn)行管理。證券公司大集合資管產(chǎn)品迎來規(guī)范性文件，券商資管的公募化改造也正式拉開序幕。

  隨后的2022年，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于加快推進(jìn)公募基金行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見》，將公募牌照限制從“一參一控”調(diào)整為“一參一控一牌”，推動券商資管申請公募牌照。而2023年發(fā)布的《公開募集證券投資基金投資顧問業(yè)務(wù)管理規(guī)定（征求意見稿）》則進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)了券商資管在公募化轉(zhuǎn)型中的重要性，券商資管有望成為投顧業(yè)務(wù)平臺化發(fā)展的核心機(jī)構(gòu)。

  2025年，券商機(jī)構(gòu)大集合產(chǎn)品的公募化改造進(jìn)入收官階段。據(jù)悉，已有券商表示，公司將公募化改造的結(jié)束時(shí)間提前至6月30日。

  以業(yè)務(wù)模式進(jìn)行分類，券商資管產(chǎn)品可分為集合資產(chǎn)管理計(jì)劃、單一資產(chǎn)管理計(jì)劃以及專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃。其中，集合資產(chǎn)管理計(jì)劃由券商進(jìn)行統(tǒng)一管理和投資，體現(xiàn)了券商機(jī)構(gòu)的主動管理能力，而單一資產(chǎn)管理計(jì)劃則是根據(jù)單一客戶合同約定的方式和要求進(jìn)行資產(chǎn)管理，通常用于通道業(yè)務(wù)。

  近年來，資管產(chǎn)品的主動管理轉(zhuǎn)型成為大趨勢。根據(jù)中國證券投資基金業(yè)協(xié)會的數(shù)據(jù)，截至2024年2月底，全市場存續(xù)集合資產(chǎn)管理計(jì)劃、單一資產(chǎn)管理計(jì)劃規(guī)模分別為5.81萬億元、6.36萬億元，規(guī)模占比分別為47.75%、52.25%，數(shù)量及規(guī)模都在逐漸接近。而在此前的2018年底，存續(xù)資管產(chǎn)品中集合資產(chǎn)管理計(jì)劃的規(guī)模僅為3.28萬億元，占比為14.5%；單一資產(chǎn)管理計(jì)劃的規(guī)模為19.38萬億元，占比高達(dá)85.5%。

  與此同時(shí)，多家券商的集合資產(chǎn)管理計(jì)劃規(guī)模也實(shí)現(xiàn)了快速增長，增速超過單一資產(chǎn)管理計(jì)劃。如中信證券、國泰海通證券以及中金公司在2024年集合資產(chǎn)管理計(jì)劃的規(guī)模分別為3432.43億元、2393.24億元以及1667.33億元，與去年同期相比分別增長15.30%、9.14%以及20.09%。

  “自2018年的操作指引發(fā)布以來，券商資管通過將存量大集合產(chǎn)品對標(biāo)公募基金，完成了從‘非標(biāo)’向標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品的轉(zhuǎn)型。大多數(shù)產(chǎn)品已轉(zhuǎn)為公募基金或私募資管計(jì)劃，投資范圍、流動性管理和風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金計(jì)提均與公募基金一致，顯著降低了監(jiān)管套利空間。”南開大學(xué)金融發(fā)展研究院院長田利輝對《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者表示。

  規(guī)模增長難掩收入下滑

  目前，券商機(jī)構(gòu)資管業(yè)務(wù)運(yùn)營如何？隨著券商2024年年報(bào)的陸續(xù)披露，其發(fā)展現(xiàn)狀也隨之浮出水面。

  總體來看，上市券商受托資產(chǎn)規(guī)模穩(wěn)步增長。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2024年12月31日，29家上市券商受托資產(chǎn)管理規(guī)模合計(jì)6.55萬億元（未合并資管子公司受托管理規(guī)模），整體繼續(xù)增長。同時(shí)，行業(yè)頭部效應(yīng)較為突出：管理規(guī)模位居前五的券商，其規(guī)模占比合計(jì)超過了一半，約為57%。

  其中，中信證券以1.54萬億元的管理規(guī)模位居榜首，同比增長11.09%；位列第二的則是國泰海通證券，管理規(guī)模為5884.3億元，同比增長8.35%；華泰證券位列第三，受托資產(chǎn)管理規(guī)模為5562.67億元，同比增長16.98%。

  不過，在受托管理規(guī)模增長的同時(shí)，總體收入?yún)s有所下降。數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前29家上市券商受托管理資產(chǎn)總收入合計(jì)為77.24億元，同比呈下滑趨勢。

  券商資管業(yè)務(wù)收入也分化明顯。從年報(bào)數(shù)據(jù)來看，南京證券以110.94%的資管業(yè)務(wù)收入增速成為收入增長最快的券商，首創(chuàng)證券、國聯(lián)民生證券等也表現(xiàn)亮眼。與此同時(shí)，仍有不少券商2024年資管業(yè)務(wù)明顯承壓。例如，華林證券、中原證券和紅塔證券的資管業(yè)務(wù)收入下滑幅度均超過40%。

  “行業(yè)分化的核心驅(qū)動因素是頭部機(jī)構(gòu)優(yōu)勢強(qiáng)化和費(fèi)率下行擠壓利潤。這意味著，中小券商機(jī)構(gòu)盈利模式轉(zhuǎn)型迫切。多數(shù)機(jī)構(gòu)仍以‘沖規(guī)模’為導(dǎo)向，但同質(zhì)化產(chǎn)品導(dǎo)致利潤空間收窄。鑒于頭部機(jī)構(gòu)通過布局養(yǎng)老FOF、碳中和主題基金等創(chuàng)新產(chǎn)品搶占市場，中小機(jī)構(gòu)需聚焦細(xì)分領(lǐng)域或深化投顧服務(wù)收費(fèi)模式，找到可持續(xù)發(fā)展的盈利模式。”田利輝分析稱，當(dāng)前券商資管公募化改造已實(shí)現(xiàn)初步規(guī)范，但行業(yè)分化與盈利壓力凸顯了轉(zhuǎn)型的長期性所在。

  構(gòu)建主動管理的核心競爭力

  當(dāng)前，產(chǎn)品凈值化管理和資本市場波動加大對券商資管的投資研究能力、產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)能力、客戶開發(fā)維護(hù)能力等提出了更高的要求。在業(yè)內(nèi)人士看來，主動管理能力正逐漸成為機(jī)構(gòu)的立身之本。未來，機(jī)構(gòu)需通過能力升級、模式創(chuàng)新與科技賦能，構(gòu)建差異化的核心競爭力，以應(yīng)對凈值化時(shí)代的挑戰(zhàn)。

  “券商資管業(yè)務(wù)未來發(fā)展需要強(qiáng)化核心能力建設(shè)，提升主動管理能力和布局長周期資產(chǎn)，更需要深化科技與業(yè)務(wù)融合，也要實(shí)現(xiàn)合規(guī)與投資者保護(hù)并重。”田利輝表示，具體而言，可加大投研投入，聚焦權(quán)益類產(chǎn)品的超額收益能力，減少對通道業(yè)務(wù)的依賴；可圍繞養(yǎng)老金融、綠色金融等政策導(dǎo)向，開發(fā)長期限、穩(wěn)定收益的資管產(chǎn)品；可開展數(shù)字化投顧服務(wù)，通過智能投顧平臺提供個(gè)性化資產(chǎn)配置方案，增強(qiáng)客戶黏性并拓展服務(wù)收入等。

  不少券商也在年報(bào)中透露了資管業(yè)務(wù)的下一步布局。南京證券表示，將積極探索差異化發(fā)展路徑，加強(qiáng)核心團(tuán)隊(duì)建設(shè)，提高投資管理能力，圍繞客戶需求豐富產(chǎn)品類型，打造具備良好競爭力的特色產(chǎn)品，提高協(xié)同合作、渠道建設(shè)和產(chǎn)品銷售能力，持續(xù)做大業(yè)務(wù)規(guī)模、提高貢獻(xiàn)度。首創(chuàng)證券則是與多家銀行、互聯(lián)網(wǎng)等代銷機(jī)構(gòu)深入合作，持續(xù)擴(kuò)大銷售渠道和客戶覆蓋面，并同時(shí)做好渠道定制、機(jī)構(gòu)定制、企業(yè)客戶定制等產(chǎn)品，滿足不同客戶的風(fēng)險(xiǎn)偏好。