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文：任澤平團隊

6月15日，人民銀行開展2370億元1年期MLF操作，中標利率為2.65%，較上月下降10個基點。

繼13日調降OMO利率，央行再次下調MLF利率，傳遞穩增長信號，公共政策部門可能確認了經濟二次探底，并不再觀望，貨幣政策轉向全力拼經濟，提振市場信心。

(資料圖)

MLF利率下調，打開了LPR利率下調的空間，增量房貸利率或將進一步下調，同時，當前可以考慮調降此前過高的存量房貸利率，存量房貸利率高于理財收益，居民提前還款情緒高漲，RMBS條件早償指數達歷史峰值0.215。調降存量房貸利率，有助于降低居民還貸成本，促進消費和經濟恢復

近期市場對“要不要拼經濟”出現了爭議，我們呼吁“是該全力拼經濟了”，并提出拼經濟的兩大抓手：繁榮股市是好辦法，穩樓市有利于穩就業。

建議加大政策力度，出臺短期刺激經濟的組合拳，形成擴大內需的合力：貨幣政策降息降準、財政政策加碼新老基建、穩樓市支持剛需改善型需求、提振消費發放消費券、對吸納青年就業的企業給予稅收減免、徙木立信提振民營經濟信心、穩外貿等。

中國經濟潛力大，相信經過一系列務實有力的措施，一定能重拾復蘇通道。我們對中國經濟未來充滿信心。

1、原因：經濟二次探底，樓市低迷，美聯儲暫停加息，國內物價大降，就業亟待改善，均為MLF降息提供時間窗口

近期經濟二次探底，從就業和物價兩個指標看，當前經濟增速顯著低于潛在增長率，需要政策逆周期發力。

一季度GDP同比增速4.5%，二季度預計進一步回落，從三駕馬車看，經濟增速低于潛在增速。5月工業增加值同比3.5%,較前值下滑2.1個百分點。

1）消費復蘇緩慢。5月份社會消費品零售總額同比增長12.7%，低于市場預期，較前值大幅回落5.7個百分點。

2）出口回落。受全球各國貿易下滑明顯影響，5月中國出口額同比下降0.8%，較4月的8.9%大幅下降。

3）民間投資放緩。5月固定資產投資完成額累計同比4%，主要靠基建拉動；民間投資累計同比僅為-0.1%，2021年以來首度跌為負值。

4）5月房地產市場低迷，樓市增長動能持續放緩，復蘇基礎不牢。5月房地產開發投資完成額的累計同比僅為-7.2%，自2月以來持續回落。成交明顯放緩，5月銷售面積同比-19.7%,較4月跌幅擴大7.9個百分點，市場整體呈降溫趨勢。

5）就業亟待改善，青年失業率再創新高。5月16-24歲失業率達到20.8%，較4月上浮0.4個百分點，較去年同期提高4.4個百分點。

降息配合一攬子結構性政策，降成本。13日發改委等部門發布2023年降成本重點工作的通知，推出一攬子降成本政策，強調推動貸款利率穩中有降。

抓住國內物價偏低、美聯儲加息暫停的時間窗口。5月CPI同比上漲0.2%，前值漲0.1%；5月PPI同比下降4.6%，前值降3.6%。 6月15日，美聯儲宣布暫停加息，進一步打開貨幣政策空間。 美聯儲自去年3月以來首次暫停加息，主因是美國經濟露出衰退跡象，通脹放緩，以及銀行業危機仍未徹底解決。美國走向衰退，未來有可能轉向降息，寬松格局將提振新興市場信心，對人民幣匯率的掣肘也將緩解。

2、方式：預期內跟隨OMO下調，小幅超量續作，傳遞全力拼經濟信號

繼6月13日短端政策利率OMO下調10bp后，6月15日MLF跟進調降10bp，“OMO-MLF-LPR-貸款利率”鏈條進入第二階段。MLF超量降息，進一步強化穩增長預期，提振市場信心。

從方式上看，在OMO調降之后，符合市場預期，進一步推動利率體系整體下調。6月13日先后將逆回購與SLF利率下調10個BP，隨后MLF跟進調降符合市場預期。作為央行調節流動性、實現貨幣政策目標的重要抓手，逆回購、SLF與MLF扮演著不同角色，形成了對應的重要利率品種。

根據2021年9月央行行長易綱發表的《中國的利率體系與利率市場化改革》，DR007等短期市場利率圍繞逆回購利率為中樞波動，并以SLF為上限，超額存款準備金率為下限，形成利率走廊；同時，中期市場利率圍繞MLF利率為中樞波動。此次MLF調降后，短期與中期政策利率中樞完成下移，推動后續利率傳導，促進金融讓利實體。未來央行將繼續發揮LPR改革效能，引導實際貸款利率下行，關注本月20日LPR利率操作。

從量上看，超量續作，平抑資金面短期波動。5月以來資金面整體維持穩中偏松格局，6月15日有2000億MLF到期，疊加月中前后的“繳稅高峰”，可能出現資金面短暫波動。為呵護資金面平穩，MLF小幅超量續作，凈釋放370億元。

從價上看，MLF利率下調10bp至2.65%,來到歷史最低水平。MLF為中期政策利率，是LPR和貸款利率的錨定中樞。央行調降政策利率，將直接降低銀行負債端成本，為進一步降低融資成本打開空間。

3、影響：降低實體經濟融資成本，利好經濟、股市、債市、樓市，人民幣匯率短期承壓、長期堅挺

政策讓利實體，傳遞拼經濟信號，提振市場信心。經濟處于二次探底的重要窗口期，需求不振，企業銷售端量價齊跌，中小企業景氣度持續下行。一年期MLF利率是貸款利率LPR的定價基準，MLF降息將引導LPR下行，帶動企業融資實際利率進一步下行，提振市場主體信心。

緩解銀行負債端壓力。下調MLF利率，代表商業銀行向央行借錢的成本降低，不會加重銀行的凈息差壓力，提高商業銀行放貸意愿，進一步帶動企業有效融資需求的提升。

利好股市。股市是貨幣的晴雨表，結合美國加息暫停，中美同時寬松形成共振，股票市場有望筑底修復。

利好債市。MLF利率下調，為10年期國債收益率打開下行空間，在資金面利好債市。短期債市受益于貨幣政策寬松，未來隨著財政、穩樓市、提振民營經濟等一攬子政策發力，債市面臨寬貨幣和寬信用的博弈。

有助于穩樓市。我們提出“房地產長期看人口、中期看土地、短期看金融”的分析框架，全面降息穩增長、穩信貸，調降MLF利率將帶動5年期以上LPR下降，進而為降低增量和存量房貸利率打開空間。配合限售放松、非限購區域首付比例調整、棚改貨幣化安置和房票政策等穩樓市組合拳，預計將對房地產形成托底作用。

人民幣匯率短期承壓、長期堅挺。5月經濟數據全面回落，反映實體融資需求不足，疊加MLF政策降息，人民幣匯率可能面臨階段性貶值壓力。長期看，美國經濟動能衰退，暫停加息也為人民幣匯率提供支撐。預計近期將出臺一攬子提振經濟的系列組合拳措施，全力拼經濟，把中國經濟推向復蘇通道，利好人民幣匯率長期堅挺。

4、展望：LPR降息可期，結構性貨幣政策與財政政策配合發力，全力拼經濟

一是LPR將跟進調降，繼續“OMO→MLF→LPR→貸款利率”鏈條。13日發改委重要通知，未來將推動貸款利率穩中有降，預計本月1年期與5年期以上LPR將調降10或15個BP，并有可能采取非對稱調降。LPR跟進下調后，金融進一步讓利實體，推動信貸擴張。到下半年，為補充銀行投放信貸的 “彈藥”，不排除降準可能。

二是結構性貨幣政策精準發力。為支持綠色經濟、高新技術產業，將繼續落地碳減排支持工具、科技創新再貸款、設備更新改造專項再貸款等結構性工具；為推動小微企業主體恢復，預計將落地普惠小微貸款支持工具等優惠政策；為促進樓市反彈，預計將推出新一輪保交樓專項貸款與針對優質房企的紓困專項再貸款。

三是財政政策與貨幣政策積極配合，擴大有效需求。今年Q1貨政報告指出，要加強貨幣與財政政策等協調配合，形成擴大需求的合力。下半年，為接棒專項債、穩定信貸投放，預計新一期政策性開發性金融工具將適度增加額度。同時，今年的第二批地方債額度已于5月中旬下達各省，額度約1.9萬億元，預計新一輪財政政策將發力，以新能源為抓手推進新基建，為經濟復蘇托底。

四是推出“一攬子”政策全力拼經濟，提振市場信心。LPR如期調降后，預計各地將推出降低首付比例、降低交易稅費、下調存量房貸利率等利好政策，發揮房地產這一支柱產業的帶動作用。股市是貨幣的晴雨表，在貨幣寬松的基調下，預計下半年將推出刺激政策，例如鼓勵長期資金入場、完善投資者保護等，發揮股市的財富效應。如果樓市與股市重新活躍，消費與投資也將隨之拉動，促進經濟穩增長。

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