國力股份(688103)：深耕真空電子器件 國產替代先鋒
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公司深耕真空電子器件，與下游知名頭部客戶合作，國產替代先鋒。短期增長來自于新能源汽車及快充和風光儲領域，高壓直流接觸器和真空交流接觸器新產能投產貢獻收入，長期增長來自于半導體設備、航空航天及軍工、大科學工程等行業的高壓真空器件的國產替代。公司加大研發，不斷豐富產品系列和擴大應用范圍，股權激勵優秀人才，我們認為公司長期增長潛力較大。基于新產能順利建成及及時消化的假設下，我們預計公司2023-2025 年EPS 分別為1.00/1.75/2.44 元。
深耕真空電子器件，國產替代先鋒。公司產品以真空器件為主，包括真空直/交流接觸器、接觸點組、真空繼電器、真空開關管、真空電容器和有源器件，廣泛應用于新能源汽車及充電樁、半導體設備、航空航天及軍工、傳統能源、安檢輻照、科研等領域，直接配套寧德時代、孚能科技、華為、匯川技術、ADTEC Plasma Technology、北方華創、中微半導體等知名企業，間接配套上汽通用、北汽、長安、東風、江鈴等汽車廠商。2020-2022 年營收復合增速28.2%，23H1 營收增速3.6%，主要受到產能限制，以及眾多新產品處于研發階段。展望未來，公司應用于新能源汽車及充電樁的直流接觸器，以及光伏、風電&儲能的交流接觸器處于快速增長階段，隨著下游需求提升和公司募投項目達產，該業務收入將望進入快速放量期；配套半導體設備、航空航天及軍工、大科學工程的眾多真空繼電器、電容器和有源器件處于小批量供貨，預計后續收入將持續大幅增長。
短期增長來自新能源汽車及充電樁、新能源發電，長期增長來自于國產替代。
電子真空器件的特點是品種多、定制化強、下游應用廣，中高端產品依賴進口，朝著延長使用壽命、提高制造良率、小型化、輕型化等方向發展。公司未來增長來自于：1）新能源汽車及充電設施未來的高速增長，核心電子真空器件需求也將迎來高速發展期；2）半導體、航天航天及軍工行業對真空電子器件適配度更廣、技術含量更高、可靠性更好的換代升級需求，并對存量進口產品實現國產替代；3）光伏風能及儲能高電壓、高過載對國產器件提出更高要求，該領域存在現有產品的放量和進口產品國產替代的機會。公司主要競爭對手是ABB、松下電器、明電舍、Comet、宏發股份、國光電氣等國內外龍頭，競爭對手實力和規模均有一定優勢，我們認為公司的機會在于提質降本實現國產替代，比如陶瓷真空電容器突破可變真空技術，能夠縮短生產周期，滿足不同客戶不同型號需求。
IPO、可轉債發行擴產能，未來市占率有望持續提升。IPO 和可轉債募資7.03億元，用于產能擴張和研發中心建設。預計高壓直流接觸器產能將增加948 萬只，對應預期產值9.7 億元；新增電容器5 萬只、繼電器12 萬只、有源器件0.1 萬只，對應預期產值1.6 億元；新增交流接觸器165 萬只。其次，公司股權激勵覆蓋核心管理層，對2023-2024 年的考核目標分別是營收不低于8.60/11.18 億元，歸母凈利潤不低于1.05/1.26 億元。隨著公司補足產能、提升研發水平和發行股權激勵綁定核心管理層，公司綜合實力持續提升，預計公司將進入營收及歸母凈利潤的快速發展期。
風險因素：原材料價格上漲致毛利率下降；境外政治環境存在不確定性，可能加征關稅導致海外市場拓展不及預期；產能建設及消化不及預期；客戶拓展不及預期；研發與技術創新不及預期；核心技術泄密；技術人才流失；法律風險。
盈利預測、估值與評級：公司深耕真空電子器件，與下游知名頭部客戶合作， 國產替代先鋒。短期增長來自于新能源汽車及快充和風光儲領域，高壓直流接觸器和真空交流接觸器新產能投產貢獻收入，長期增長來自于半導體設備、航空航天及軍工、大科學工程等行業的高壓真空器件的國產替代。公司加大研發，不斷豐富產品系列和擴大應用范圍，股權激勵優秀人才，我們認為公司長期增長潛力較大。基于新產能順利建成及及時消化的假設下，我們預計公司2023-2025 年EPS 分別為1.00/1.75/2.44 元。考慮到新產能建成，以及半導體設備&航空航天&軍工等產品拓展具有不確定性，對公司未來營收增長影響較大，暫不給予目標價。
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